中国股市为什么没有“慢牛”？
——三大矛盾成就中国“快牛”
武汉科技大学 董登新（教授）
以我国香港股市及美国股市为例，发达股市的牛熊交替规律一般表现为：“慢牛短熊”，在这一市场格局下，股市成长从容不迫、平稳健康。（参见笔者博文《香港股市20年牛熊交替大扫描》及《道指——美国股市成长史》）相反，我国股市18年的牛熊交替规则却是“快牛慢熊”，在这一格局下，我们经常所能看到的便是“暴涨暴跌”、“大起大落”。与发达市场相比，我国股市为何存在如此大的反差？笔者认为，其中原因不外乎以下三大矛盾。
（一）股票供给的严重短缺与快速膨胀的市场需求之矛盾
发达股市大多都是历史悠久、成熟规范的国际投资市场，它们不仅有着一个股票供求相对均衡的市场，而且更有一个市场化的发行市场。因此，在“均衡市场”格局下，无论遇到牛市或熊市，它都表现得相对稳定从容，既不会涨过头，也不会跌过头。
相反，中国股市是一个只有18年岁的新兴市场，并处在快速成长之中，然而，由于发行市场存在明显的非市场化行为，比方，上市指标的稀缺性与计划配给，以及新股发行价格的人为限制，如此等等，导致市场供求的长期失衡。对于这样一个快速成长中的新兴股市来说，股票供给的严重不足，必然会导致两极分化的市场动荡：遇牛市，则急功近利、快速暴涨，在急不可耐的上涨中，牛市也就很容易一步到位，这就是典型的中国“快牛”；相反，遇熊市，股民则很坚持，他们一般不愿相信：如此值得人们留念的、“美好”的疯牛已经结束，或者干脆解释为：他们误以为牛市尚为结束，并以侥幸心理等待、留守，直至一亏再亏，接着失望绝望，然后才是一哄而散，这样，慢熊才能真正见底。这便是中国“快牛慢熊”的来历与真相。
有人问：什么叫股票供给不足？以港股与A股为例，香港主板有1052家上市公司，而大陆A股则有1427家上市公司，尽管大陆A股上市公司数量超过了香港主板近50%，然而，香港主板流通市值却是大陆A股流通市值的2倍多！但是，与此相反的另一种景象却是：大陆A股日成交额一般都是香港主板的2倍以上！
这一现象如何解释？究竟是大陆股市的钱多了，还是股票供给不足？答案是：两者兼而有之。如此病症究竟该如何诊治？很简单，加大新股供给，让新股发行完全市场化，以市场供给满足市场需求，监管部门的主要职责则是管理好上市公司的“诚信”和信息披露。
（二）百姓投资理财需求高涨与投资渠道单一之矛盾
改革开放30年来，国民经济快速增长，人民生活水平不断提高，在满足温饱之后，百姓储蓄有了投资理财的急切需求，而且这种需求增长很快，然而，另一方面却是我国多层次的证券市场一直还没有建立起来，比方，我们没有真正意义上的公司债市场，也没有真正让投资者信任满意的证券投资基金群体，对于老百姓而言，除了存款，就是买房或买股票，由于房子的流动性差，不易脱手，且有较大税费成本，进而房地产投资风险增大，因此，股票投资似乎也就成为了百姓理财的唯一选择。这样一来，每遇牛市，人气汹涌，如排山倒海之势，存款从银行搬家，瞬间流进股市，于是，股价暴涨，指数飞涨，全民炒股顿成壮观一景，中国“快牛”便是如此疯狂、如此一步到位的！然而，每遇熊市来临，则一盘散沙、一哄而散、不堪一击，于是，人气尽泄，一旦熊市失望变绝望，则很容易“跌过头”。这便是熊市中的“群众的力量”（散户的力量！）。
与此同时，由于股市流通性好，买卖只须几秒钟，且不必专职炒股，甚至在上班的间隙几分钟之间就可以赚到全月的工资，或是全年的工资。因此，他们梦想炒股发财、一夜暴富，甚至不少股民崇拜巴菲特，他们不知道世界上只有一个巴菲特，便以为人人都可以做巴菲特，当然，更有人炒股上瘾的，他们入市不肯出来，每天不进出几个来回，心里就不是滋味。据近日媒体报道，一年前有股民入市10多万，一年过后的今天却炒到仅剩8000元，据交易记录，他一年交易500多次，交易税费共花去6万元，不为别的，只为证券公司无偿打工，这便是典型的炒股“上瘾”，在这里，理财成了最好的赌博借口。
如何解决问题？我们应该尽早构筑多层次的资本市场，让百姓既可进股市，也愿进债市，还能相信基金公司，当然，最好也要尽早推出创业板、港股直通车、股指期货等投资通道，让百姓的理财选择更加多样化，进而分散投资风险。
（三）上市公司投资价值不高与基金功能弱化之矛盾
在发达市场，以美国为例，由于其上市公司大多都是来自世界各地精英，既有世界一流的跨国公司，更有各国实力最强的垄断公司，再加上美国本土的大批量优秀上市公司，因此，美国股市上市公司整体的投资价值普遍较高，尤其是“按季分红”的市场规则，这一切都将在极大程度上吸引着、导向着、鼓励着机构投资者和个体投资者的长期投资和价值投资，这便是发达股市“慢牛”的物质基础所在。
与此同时，发达市场是“机构市”，它以机构投资者甚至是国际机构投资者为市场主体，多空双方的博弈与制衡，是在机构与机构之间展开的，因此，这有别于我们的“散户市”，在“散户市”中，机构与散户形成博弈双方，可以想像：一方是拥有发达资讯及专业信息的机构群体，另一方则是“各自为阵”、“一盘散沙”的最广大散户，双方将会如何对阵？最终的答案必然是：机构的精锐部队全歼散户的散兵游勇。
按理讲，机构投资者尤其是证券投资基金，它们应该是理性投资与价值投资理念的引领者，是组合投资与稳健投资的表率，然而，在中国式的“散户市”里，它们已顾不得自己的身份和责任，机构与基金俨然变性为了一个一个的“大散户”。在这样一个“小散户加大散户”的股市，谁是真正的赢者，谁是最后的胜者？结论已是再明白不过了。
其实，机构是喜欢股市动荡的。散户市场是一个更容易被人为误导、被自己情绪化的市场，机构与基金往往同谋，只要有“差价”，就会有收益。股市频繁振荡就是制造“差价”的最佳手法。这便是中国股市易于动荡、大起大落的原因之一。
对策建议：加速推进中国股市的国际化进程，让国外真正优秀的公司来中国上市，这样，既可以让国民受益，也可以开阔国内企业的视野，增强上市公司的竞争意识。与此同时，中国基金要摆脱热衷于“短炒”、“坐庄”、“大散户”的角色，尽快规范管理，提高经营能力，降低经营风险，以诚信和实力赢得百姓信赖，并尽早成为家庭理财的专家，让更多的中国股民变成基民，这将有利于促进中国股市的健康稳定与长远发展。
